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在 Part 1因子研究系列｜放空行為與情緒因子(SIR)：法人借券如何驅動負向預測力？ 中，我們從因子本質出發，釐清了 SIR（Short Interest Ratio）在台灣市場中所反映的放空情緒結構。實證結果顯示，法人主導的借券放空確實帶有明確的負向預測力，尤其在中大型股中更呈現出穩定且顯著的效果。這些洞察為策略建構奠定了重要基礎，但也提出了一個更關鍵的問題：當我們將 SIR 放進真正的投資策略裡，它是否仍能有效提升報酬、降低風險？
在 Part 2 中，我們將從實務觀點出發，探討 SIR 與動能因子（52 週高點動能）的結合方式，並在納入交易成本、持倉限制、滑價等市場摩擦後，評估不同策略在台灣市場的實際可行性。透過完整的回測結果，我們將檢視 SIR 是否能在繁複的市場環境中，依然扮演提升策略穩健度的關鍵因子。
為確保回測的客觀性與可再現性，所有策略均在以下統一的參數環境下進行評估：
在因子分析中，我們證實了 SIR 是一個負向預測因子，而 52 週高點動能（MOM52WH）則是市場公認的強勢因子。本節旨在探討如何結合這兩種訊號，以建構一個比純粹動能策略更為穩健的投資組合。
為此，我們設計了三種選股策略進行比較：一個純粹的動能策略作為基準，以及兩種利用 SIR 因子來增強動能訊號的策略。
值得注意的是，本研究並未建構一個純粹的「低 SIR」單因子策略。其主要原因來自表一的發現：在任何時間點，市場上均有大量（約佔 25%）股票的 SIR 值為零。若要建構一個僅做多的低 SIR 策略，選股標的將會是所有 SIR 值為零的股票，這將導致候選池過於龐大且缺乏有效的鑑別度。因此，或許可以使用 SIR 因子來排除具備潛在負面資訊的股票，或與其他因子整合以提升整體訊號的穩健性。
三種策略均在每月初進行再平衡，選取排名前 50 的股票進行等權重配置。詳細定義見表一。
表一：因子策略定義
| 策略名稱 | 策略類型 | 選股條件 |
| mom | 單因子策略 | 選取 MOM52WH 值最高的 50 檔股票，代表純粹的動能效應。 |
| mom_mask_sir_zero | 序貫篩選策略 | 1.（篩選）首先，排除所有借券賣出餘額（SIR）> 0 的股票。 2.（排序）在剩餘的「無放空」股票池中，依 MOM52WH 因子值由高至低排序選股，選取 MOM52WH 值最高的 50 檔股票。 |
| mom_sir | 複合因子整合策略 | 1. （整合）將 MOM52WH 因子與 SIR 因子（反向排序）結合成一個複合分數。 2.（排序）依此複合分數由高至低排序選股，旨在同時捕捉高動能與低放空壓力的股票，選取複合分數最高的 50 檔股票。 |
本節將深入剖析三種策略的回測績效。首先，我們將檢視純粹的動能策略（mom）作為分析基準；接著，再詳細評估兩種結合 SIR 因子的增強型策略帶來了何種差異與改善。
表二彙整了三項策略與市場基準的回測績效指標，圖一則呈現其累積報酬淨值走勢。
表二：策略回測績效指標彙總
（資料期間：2013/01–2025/07；Benchmark 為台灣加權報酬指數）
| mom | mom_sir | mom_mask_sir_zero | benchmark | |
| Annual return | 12.70% | 16.41% | 21.69% | 13.61% |
| Cumulative returns | 329.20% | 536.36% | 993.30% | 373.38% |
| Annual volatility | 12.62% | 9.51% | 11.06% | 16.21% |
| Sharpe ratio | 1.011 | 1.646 | 1.832 | 0.869 |
| Max drawdown | -21.96% | -18.88% | -20.71% | -28.55% |
| Sortino ratio | 1.366 | 2.259 | 2.549 | 1.212 |
| Alpha | 0.060 | 0.113 | 0.158 | |
| Beta | 0.490 | 0.350 | 0.395 |
圖一：策略累積報酬率折線圖 Figure 1: Cumulative Returns of Strategies
（資料期間：2013/01–2025/07；基準指數為加權報酬指數）
從表二與圖一的結果，我們可以得出以下幾個關鍵結論：
本研究對台灣市場的放空情緒因子（SIR）進行實證檢驗，證實其為一項有效的負向預測指標。然而，本研究發現 SIR 因子的有效性並非普遍的，而是與市值規模高度相關：在中大型股中，它是一個強勁的負向預測指標；但在小型股中，效果卻因潛在的軋空風險而完全反轉。此異質性效果的相互抵銷，是導致因子全市場排序能力（IC）偏低的主因。
此發現具備重要的策略意涵。回測證實，相較於純粹的動能策略（年化報酬率 12.7%，夏普比率 1.01），僅是利用 SIR 因子過濾掉被放空的股票，就能將績效大幅提升至年化報酬率 21.7% 與夏普比率 1.83。總結而言，SIR 因子是強大的「風險識別」工具，將其作為篩選條件以避開被「聰明錢」標記的個股，是提升投資組合穩健性的簡潔有效方法。
放空情緒因子（SIR）只是眾多因子研究中的一環，而台灣市場的因子效應遠比單一因子所能涵蓋的更為多元。TEJ 因子資料庫以完整的台灣上市櫃歷史資料為基礎，建構出涵蓋 情緒因子、風險因子、動能因子、價值因子、品質因子、成長因子 等多類別的因子體系，並提供長期可回溯、計算邏輯透明且可直接運用於量化研究的資料架構。
對研究者與投資人而言，具備一致性與高品質的因子資料不僅能協助驗證市場假說，也能作為策略建構、回測與資產配置的重要基礎。若你希望進一步探索更多因子在台灣市場的表現，或希望將多因子模型導入自身策略中，TEJ 因子資料庫都能提供可靠且具有深度的分析起點。
透過深入理解並善用這些因子，我們便能在快速變動的市場環境中，建立更具結構性、更穩健的投資判斷，持續從數據中發掘值得信賴的市場訊號
